随着新冠疫情管控政策的超预期放松，萧条了三年的旅业重新焕发生机，各大在线旅游平台的元旦春节机票酒店搜索量实现了翻倍甚至几倍的增长。A股，港股，美股旅游相关股票最近几周都实现了可观的涨幅，旅游相关股票已成风口上的猪，港股驴迹科技（01745）虽然启动晚，但12月8日实现了31%的涨幅，傲视旅游板块各大热门股票。

　　驴迹科技成立于2013年12月，20年1月登陆港股市场，是目前在线旅游导览行业唯一的上市公司。公司立足景区导览和全域导览两大核心战略，专注于导游软件、全域导览系统的研发以及旅游相关配套业务的发展。

　　公司以广州总部为中心，产品网络辐射全球。以2018年全年在线电子导览交易额计，占国内市场份额的86.2%，目前市场份额仍稳居行业第一。

　　截至2022年6月30日，驴迹科技已开发中国及海外旅游景区共39,172个在线个AAAAA级旅游景区和2,674个AAAA级旅游景区。合作客户包含了各大在线旅游平台和全国各地的旅游景点管理处。相对于20年刚上市时候的覆盖境内外旅游景区19493个，疫情三年，业务发展没有停步，景点覆盖数实现三年翻一番，比竞争对手相对优势更为明显。

　　在线旅游导览是在云端系统上提供的服务，包括旅游景区的手绘地图，VR游览，以及旅游景区内景点的文字介绍及语音讲解，并且加入实时导航等功能。让游客轻松实现走到哪听到哪，全面了解景点背后的故事，导览还能推荐建筑游、文艺游、经典游等多种游玩路线，并提供洗手间、餐厅、商店、景点及其他服务设施的精准查询，满足景区内游客吃住行游购娱的全面需求。

　　在线旅游导览的bobty体育获客，一般通过携程、飞猪、同城旅行、去哪儿网等平台，在旅游平台销售景点门票的端口，与门票捆绑或单独销售在线电子导览服务。在线电子导览的单次服务一般仅为2-10元不等，远低于人工导游100-200元的服务收费，因而深受自由行客户的亲睐。

　　在线年前，行业渗透率尚处于逐步爬坡的过程。在同受疫情冲击的情况下，驴迹科技最近三年营收降幅远好于A股景点旅游公司的营收降幅，表明撇除疫情影响，驴迹科技受益于电子导览渗透率的提升，景点覆盖数的翻倍，客户复购频率的提升，实现了年化30%以上的内生增长。

　　根据上表，受疫情影响，A股10家自然景点公司，2021年营收相对于2019年营收的平均降幅为42.3%，而驴迹科技的降幅仅为22.4%；A股10家自然景点公司2022年上半年相对于2019年上半年的平均收入降幅高达69.6%，而驴迹科技的降幅仅为16.3%。这个差异，充分体现了驴迹科技受益于行业渗透率的提升，相当程度上对冲了疫情对行业经营化境的负面影响。

　　公司的业务推广模式，主要依托于携程、同城旅行、飞猪、去哪儿网等旅游平台，推广旅游导览服务，其中，与飞猪等三家二线平台签署了独家合作协议，避免了同业恶性竞争。平台抽成接近50%，这个比例过去三年非常稳定，是公司最大的成本支出项目。

　　公司第二大成本支出项目是无形资产摊销。公司在形成电子导览文件前需要实地测绘、绘图、录音讲解、文稿编撰、软件合成的成本投入，形成相应的无形资产。2019-2021年，公司的无形资产余额分别为6.24亿元、7.09亿元和2.09亿元，需要在3-5年内摊销。受疫情冲击，公司过去两年对无形资产进行了大额计提，其中2020年计提7040万元，2021年计提5.626亿元，从而使得2021年末无形资产仅为2.09亿元，比年初下降70.5%，相应的今后无形资产摊销费用也会大幅度下降，销售净利率将得到有效提升。

　　2022年上半年，公司营收下滑16.3%，净利润却从88万元巨幅增长到2651万元，利润暴涨与营收下滑的背离，背后原因主要是无形资产摊销费用的大幅下降。

　　2021年上半年，公司无形资产摊销费用为4054万元，2022年上半年下降为1474万元，光此项目，贡献增量利润2580万元，毛利率得以提高10%以上。今后的业绩，也将充分受益于无形资产大幅计提的财务洗澡，以及公司互联网企业的规模经济属性，实现销售净利率显著提升。

　　值得一提的是，公司员工总数从2021年底的305人下降为2022年年中的102人，一方面可能疫情影响员工不好出差，另一方面也可能意味着全国化的景点布局已基本完成，不再需要大量员工去拓展新的景点，制作新的电子导览文件。如此，今后的资本支出也将大幅下降，公司将成为自由现金流充盈的现金奶牛。

　　随着防疫政策的超预期放开，国内旅业迎来报复性的消费。按照国际经验，疫情后旅业能复苏到疫情前90%左右。按照10家A股景点公司今年上半年营业收入比2019年同期下滑69.6%计算，可以推测这10家公司2023年如恢复到2019年水平的90%，意味着2023年营收增速将高达200%。

　　保守类推，驴迹科技2023年有可能实现150%的营收增速，而考虑到在线导览行业具备互联网行业的高规模经济弹性，净利润有可能实现300%左右的增长。2021年上半年净利润为2580万元，下半年因为有暑假，净利润一般为上半年1.5-2倍数，推测2021年全年利润6000-7000万元，而2023年增长300-400%的线亿元左右，当前驴迹科技对应的动态估值仅为5PE。这个估值，显然与一个具备20-30%持续增速的新经济企业不相匹配。

　　当然业绩预测因为疫情防控的因素，会有一定的不确定性。但确定的是，疫情终将过去，生活终将正常。这一天，已不再遥远。

　　2020年1月17日，驴迹科技在武汉疫情的高峰期登陆港股市场，股票发行价高达2.12元，此后股价节节下滑，最低跌bobty体育至0.39元，跌幅高达81.6%。当旅游风口呼啸而来，驴迹科技股价在12月8日涨幅高达31%，收盘0.76亿元，相比ipo价格跌幅仍然高达64%。预测动态pe仅为5倍的驴迹科技，能否于年内站上ipo价格之上，并创出新高呢？

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